上周四，招商證券研發(fā)中心副總裁、 電力及公用事業(yè)行業(yè)首席分析師朱純陽參加了深交所中小企業(yè)之家舉辦的環(huán)保沙龍講座，對象是上市和非上市環(huán)保相關(guān)公司的高管以上領(lǐng)導(dǎo)。2015年9月，他曾發(fā)表過一篇小有名氣的文章《環(huán)保講義——謹(jǐn)以此文獻(xiàn)給我五年環(huán)保的青春》，把從業(yè)以來對環(huán)保的思考做了系統(tǒng)描述。這次的行業(yè)沙龍PPT，他事先準(zhǔn)備了約一周的時(shí)間，把那篇講義之后，所有新的思考/變化做了一次總結(jié)。對于PPP，在一級(jí)市場/實(shí)業(yè)，和二級(jí)市場之間，能感覺到非常明顯的熱情差異，他相信，未來二級(jí)市場對于PPP的熱情，會(huì)真正點(diǎn)燃。以下為其總結(jié)文章，稍有編輯，供大家參考。

第一部分  2015年盤點(diǎn)：不集中則消亡

我想了一下，對產(chǎn)業(yè)的盤點(diǎn)應(yīng)該分為幾個(gè)層次，第一個(gè)層次是三張報(bào)表的盤點(diǎn)，利潤表、現(xiàn)金流量表和資產(chǎn)負(fù)債表，第二個(gè)層次是關(guān)于訂單的盤點(diǎn)，第三個(gè)層次是關(guān)于并購的盤點(diǎn)，所以這3塊兒應(yīng)該構(gòu)成了2015環(huán)保板塊的盤點(diǎn)。

業(yè)績篇：利潤、應(yīng)收質(zhì)量均好轉(zhuǎn)龍頭競爭優(yōu)勢逐漸顯現(xiàn)

第一塊我們看一下2015年上市公司層面，整體的利潤表情況，這個(gè)統(tǒng)計(jì)的標(biāo)的呢，一共包括46家公司，主要的環(huán)保公司都在這個(gè)里面了，我們可以看到2015年整體的收入水平是910億元，同比增長32%，這是一個(gè)收入的情況，而利潤的情況呢？大概127億，比2014年增長了37%。這是一個(gè)非常高的水平，是行業(yè)整體，40%左右的利潤增長，比2014年同比增加了20個(gè)百分點(diǎn)，這樣的一個(gè)水平。這是我們從利潤表里面看到的第一點(diǎn)。還有第二點(diǎn)我們來看什么呢？

看中位數(shù)，我們看環(huán)保整體的收入增速是32%，但是收入的中位數(shù)是22%。就是中位數(shù)比整體的增速要少10個(gè)百分點(diǎn)，這是整體的收入的層面，然后利潤層面我們剛才說利潤增長37%。中位數(shù)呢只有25%，少了大概12個(gè)百分點(diǎn)，這說明什么呢？說明環(huán)保行業(yè)整體，雖然處于比較高的，收入和利潤的增長水平，但是這里面有嚴(yán)重的分化，因?yàn)橹形粩?shù)意味著行業(yè)的平均增速。就是好的公司在里面增長很快。壞的公司會(huì)落后的很遠(yuǎn)。

這張圖可以看得更清晰一點(diǎn)，上面那條藍(lán)色的就是，收入的整體的同比情況，下面一條紅色的，就是中位數(shù)的情況，大家知道收入和利潤，都表現(xiàn)出整體大于中位數(shù)的情況，然后我們再看一個(gè)細(xì)的項(xiàng)目，這里面就到了上市公司層面，我只做數(shù)據(jù)的統(tǒng)計(jì)，但是不做評論，大家可以自己后面來看，上市公司層面我把2015年46家公司，排了一個(gè)序，按照利潤增速來排序。這個(gè)表里面，我把2014年和2015年做了一個(gè)加總，盛運(yùn)環(huán)保2015年利潤增速是排名第1，咱們不管他這是為什么，2014年排名第15。兩年加在一起就是16。就是兩年以來的綜合得分是第16。

我們發(fā)現(xiàn)，在2015年處于前1/2的公司，在2014年和2015年兩年仍然是處于前1/2這樣一個(gè)階段，就是23+23等于46，只要得分小于46應(yīng)該都在前1/2以內(nèi)。而我們看到后面這23名的話。也基本上處于46以外，也就是說兩年基本上都處于比較后面的階段。這里面我們就看到了分化，我們看到行業(yè)的，增速很快，但是有些公司這兩年的業(yè)績增速都在1/2以后，也就是說行業(yè)的整體現(xiàn)象，整體是向好的。但是其中的公司在發(fā)生著分化。

剛剛說了靠后的企業(yè)，靠前的企業(yè)里面幾個(gè)行業(yè)的龍頭，在兩年以內(nèi)的話從上面這張圖來看，都表現(xiàn)了比較好的排名。還是那句話分化很明顯，這是作為利潤表。

然后說一下現(xiàn)金流量表，關(guān)于環(huán)保行業(yè)大家在看現(xiàn)金流量表的時(shí)候習(xí)慣看什么呢？大家會(huì)經(jīng)常關(guān)注經(jīng)營性現(xiàn)金流的凈流量，但實(shí)際上我不看這個(gè)指標(biāo)，我會(huì)看銷售商品得到的現(xiàn)金這個(gè)指標(biāo)，因?yàn)閮袅魅?，是有來也有往，而我們看的話呢，主要是看銷售商品有沒有錢回來，即收入的質(zhì)量怎么樣？其實(shí)應(yīng)該看銷售商品收到現(xiàn)金這一個(gè)指標(biāo)。我們看到2014年，我們用收到的現(xiàn)金流比上收入是96%，基本上還是處于一個(gè)比較好的狀態(tài)。2015年利潤比2014年處于一個(gè)更高的水平，但是收入的質(zhì)量也維持了高位，這個(gè)比值為90%。也就是從現(xiàn)金流量表來看，收入的質(zhì)量還比較好。

至于資產(chǎn)負(fù)債表看什么呢？看資產(chǎn)負(fù)債表里面的應(yīng)收賬款，因?yàn)榄h(huán)保一般工程居多，工程一般是工期兩年以上的居多，所以應(yīng)收也是大家比較關(guān)注的指標(biāo)。這個(gè)指標(biāo)呢，其中一個(gè)子項(xiàng)的指標(biāo)，我們看到2014到2015年，處于一個(gè)略好的狀態(tài)。就是一年期的應(yīng)收賬款，這里面我們看到一年期應(yīng)收賬款大概是40%的增長，而整體的應(yīng)收賬款的話是37%，這就說明應(yīng)收賬款雖然在增長，但是里面的結(jié)構(gòu)在變好。以上是三張報(bào)表我們關(guān)于行業(yè)的一個(gè)解讀的情況。

最后說一點(diǎn)關(guān)于三張報(bào)表呢，就是2016年一季報(bào)。一季報(bào)其實(shí)能夠有效體現(xiàn)的數(shù)據(jù)是比較少的，但是我們在這里面能看一個(gè)數(shù)據(jù)，叫做預(yù)付賬款。就是我們一季報(bào)的時(shí)候預(yù)先支付給對方多少錢來準(zhǔn)備后面的建設(shè)。所以預(yù)付賬款就是一個(gè)播種。這里面可以看出大家對于全年投資的一個(gè)預(yù)期。這個(gè)預(yù)付賬款呢，是一個(gè)56%的增長，大家可以看到我剛才說過，去年的收入增速是30%左右，然后利潤的話那是37%左右，而今年的話投資增速在一季報(bào)的時(shí)候，在環(huán)保行業(yè)的上市公司綜合來看的話，是56%的預(yù)付賬款的增長，行業(yè)還在很快的增長。這是我想回顧的關(guān)于三張報(bào)表的一個(gè)情況。

訂單篇：PPP時(shí)代到來訂單規(guī)模不可同日而語

然后再回顧一點(diǎn)，那就是訂單的情況，我們看到，去年以來，所有上市公司關(guān)于訂單是怎么樣的一個(gè)情況，是一個(gè)大幅增長的情況，就是一個(gè)比收入和利潤都要增長很快的情況，一些數(shù)據(jù)我們都可以在各種公告上查到，我們也大概匯總了一下，可以看下圖。

總體為什么會(huì)有這樣的增長，我們說，因?yàn)镻PP時(shí)代到來了。其實(shí)從2015年年初的時(shí)候，大家開始說PPP的時(shí)候，大家都覺得PPP是一個(gè)幌子，一個(gè)投資的幌子，但是到2015年底的時(shí)候，如果你還在這個(gè)行業(yè)里面深入了解這個(gè)行業(yè)發(fā)生的變化的話。就會(huì)發(fā)現(xiàn)PPP已經(jīng)變得很實(shí)在了，就是各種模式也好，各種準(zhǔn)備也好已經(jīng)做得很成功了，然后看這張圖的一個(gè)數(shù)據(jù)的話，2015年6月份的時(shí)候，也就是2015年中的時(shí)候，PPP的總額只有2萬億元，而到了2015年底，2016年1月的時(shí)候，半年之內(nèi)到了8萬億元，然后呢到了三月份，兩個(gè)月之內(nèi)又增加了7000億，為8.8萬億。這兩個(gè)月中間還包括了春節(jié)，所以你就知道，PPP在2015年下半年，有很大的量的出現(xiàn)，這是全國整體的情況。而且在2016年的時(shí)候，這個(gè)數(shù)字還在高速的增長，這是我們行業(yè)整體的情況。PPP已經(jīng)產(chǎn)生了很大的訂單，里面有很大的項(xiàng)目，而且2015年下半年開始變得越來越實(shí)在。然后呢這張圖告訴我們是行業(yè)的分布情況。PPP里面不單包括環(huán)保，也包括各種的基建之類的在里面，包括交通運(yùn)輸、市政工程。我們看到市政工程在里面占比是30%不到的一個(gè)狀態(tài)，這里面的話呢環(huán)保的項(xiàng)目，大概有6000多億，就是在8萬億里面，包括生態(tài)的項(xiàng)目也有5000多億，相當(dāng)于合計(jì)1萬多億的狀態(tài)。

對應(yīng)到上市公司我這里有一張表。2015年以來，上市公司公告的40億以上的PPP的項(xiàng)目的匯總。這是一個(gè)40億以上級(jí)別的項(xiàng)目，這是一個(gè)1到10個(gè)億級(jí)別的項(xiàng)目，大家就發(fā)現(xiàn)這類單個(gè)訂單的大的項(xiàng)目也很多。綜合來說，2015年以來環(huán)保行業(yè)的，整體訂單情況，趨勢是變大，總體變大，同時(shí)行業(yè)里面的個(gè)體，上市公司的單個(gè)訂單也在變大，這是我的一個(gè)觀點(diǎn)。

資本運(yùn)作篇：大舉并購，綜合化平臺(tái)發(fā)展，為PPP時(shí)代做好準(zhǔn)備

訂單說完了說并購，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)2015年是并購的瘋狂的一年，上市公司層面基本每家都發(fā)生了很多很快的并購，而且方向的話，那我也做了統(tǒng)計(jì)。

這張圖，在講義里面也有，因?yàn)檫@張圖我們花了很長時(shí)間，把所有上市公司的所有并購都梳理了一遍，可以看到，各種并購分了各種方向。為什么會(huì)有這些并購呢我后面會(huì)講到，就是因?yàn)镻PP出現(xiàn)了，PPP到底會(huì)對產(chǎn)業(yè)產(chǎn)生怎樣的影響，是我們在未來展望的時(shí)候要說的第二個(gè)重要的話題。在這個(gè)話題之前呢，我想對剛才2015年的三張報(bào)表包括訂單的情況，包括并購的情況，做一個(gè)總結(jié)，就用這張圖做一個(gè)總結(jié)。2015年，環(huán)保行業(yè)在我看來產(chǎn)生了一些本質(zhì)的變化。這些趨勢在2016年會(huì)變成一個(gè)實(shí)在的東西。通過這張圖來看一下變化，我管2015年的環(huán)保叫做一個(gè)起點(diǎn)，為什么叫做起點(diǎn)呢？就是從數(shù)量到質(zhì)量，或者說從數(shù)量到效果的一個(gè)改變，2015年以來最重要的一個(gè)事情就是2015年1月1日開始，實(shí)施的新環(huán)保法，導(dǎo)致整個(gè)行業(yè)進(jìn)入了一個(gè)注重質(zhì)量的時(shí)代。

在上市公司層面，看到了很多新的投資機(jī)會(huì)，這些甚至是在環(huán)保行業(yè)以外，包括化工品當(dāng)時(shí)出現(xiàn)了價(jià)格的上漲，他們并沒有需求的上升，但是為什么會(huì)有價(jià)格的上漲呢？就是因?yàn)榄h(huán)保達(dá)標(biāo)的問題，所以供給變少了，很多小作坊被關(guān)閉，這是環(huán)保以外的投資機(jī)會(huì)，但是它說明了環(huán)保行業(yè)的監(jiān)管在趨嚴(yán)。環(huán)保的治理在注重效果，而以前環(huán)保行業(yè)是很分散的，在座的大家都知道，環(huán)保行業(yè)是個(gè)不賺錢的行業(yè)。只是有一個(gè)大的名頭在哪里，那么以前和現(xiàn)在有什么區(qū)別呢？以前我們看的是數(shù)量，看的是投資金額，而我們現(xiàn)在看的是效果、是結(jié)果，舉個(gè)例子，我們現(xiàn)在看，北京的空氣質(zhì)量好不好，我們只有一個(gè)評價(jià)指標(biāo)，就是每天的空氣質(zhì)量的數(shù)據(jù)，到底占比全年的比例到底有多少？而不是看大氣治理投了多少錢？投了多少錢以及投了哪些項(xiàng)目都是過去的考察角度，天氣質(zhì)量到底怎樣是現(xiàn)在的考察角度，這個(gè)觀念的轉(zhuǎn)變是整個(gè)行業(yè)的核心的變化。之前競爭是靠什么？之前環(huán)保行業(yè)的競爭主要靠四類東西，第一是關(guān)系、第二是資金、第三是管理、第四是技術(shù)。以前這四類東西的排序也是如此。先靠關(guān)系，所以環(huán)保公司都很小，分散度很高，但是未來如果靠了效果之后，環(huán)保行業(yè)將進(jìn)入一個(gè)技術(shù)和管理排第一和第二重要性的時(shí)代，這會(huì)發(fā)生是一個(gè)什么情況呢？就是會(huì)長大，里面公司的集中度會(huì)長大，因?yàn)殛P(guān)系是有附屬性的。我跟你有關(guān)系，導(dǎo)致我跟你有項(xiàng)目，但是我不可能全國各地都有關(guān)系，所以我不可能全國各地都有項(xiàng)目，這是環(huán)保企業(yè)做不大的原因，而到未來的時(shí)候呢，一旦進(jìn)入效果時(shí)代，技術(shù)和管理是可以通吃全國的，所以未來環(huán)保公司一定會(huì)集中度提升。這是一個(gè)從過去到未來的變化。

還有一個(gè)變化就是因?yàn)镻PP的產(chǎn)生，導(dǎo)致了大的項(xiàng)目出現(xiàn)，而大的項(xiàng)目小公司是接不下來的。這就導(dǎo)致了，中型公司和大型公司的逐漸大型化，也就是帶來了產(chǎn)業(yè)集中度的提升，所以你看2015年為什么會(huì)有并購，上市公司并購其他人，這個(gè)可以理解。那么其他人為什么愿意被上市公司并購呢？因?yàn)樗l(fā)現(xiàn)，以他自己的能力，是拿不到項(xiàng)目的。他發(fā)現(xiàn)抱團(tuán)取暖之后才能拿到項(xiàng)目，他發(fā)現(xiàn)資格集齊之后才能拿到項(xiàng)目。所以他愿意被并購，這是一個(gè)核心的原因。所以我們看到2015年行業(yè)在變大、訂單在變大、并購在發(fā)生，行業(yè)發(fā)生了根本的改變，這個(gè)根本的改變會(huì)帶來集中度的提升，這是2015年的一個(gè)基本的情況，也是關(guān)于2015年的總結(jié)。

第二部分，2016年展望：唯有PPP可以救中國

然后2016年的話呢，要看什么呢？我覺得展望2016年核心要看的就是PPP，關(guān)于PPP，我剛才說過從2015年初的時(shí)候是一個(gè)很虛的狀態(tài)，到2015年年底以及2016年年初已到一個(gè)很實(shí)的狀態(tài)。我對其做了三個(gè)方面的分析：即PPP的短期、中期和長期的3個(gè)驅(qū)動(dòng)。

環(huán)保PPP投資短期驅(qū)動(dòng)：經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期投資環(huán)保是必然選擇，而唯PPP可落地

過去的事情可以靠數(shù)據(jù)來說，未來的事情只能靠邏輯來說。所以這個(gè)部分也是跟大家商討的一個(gè)方面，短期驅(qū)動(dòng)看什么呢？看這張圖美國和日本。

大家都在說我們在學(xué)發(fā)達(dá)國家，但實(shí)際上不是學(xué)他們，而是每個(gè)經(jīng)濟(jì)體，或者是人類發(fā)展過程中，都必不可少的要經(jīng)歷這樣一個(gè)過程。我們看美國和日本是怎么過來的？日本的數(shù)據(jù)是最清晰的，美國也可以看到一個(gè)大的趨勢，這是一個(gè)什么圖呢？這條紅色的線，是環(huán)保投資的占比，這張?zhí)摼€，是日本的GDP的變化情況，我們看到日本的GDP有兩次大幅的下滑，就是大概在60年代到70年代的中間的時(shí)候，有一次10年左右的大幅下滑，這個(gè)時(shí)候我們反而看到環(huán)保的投資在大幅的上升，投資占比ye在上升，之后呢，GDP出現(xiàn)企穩(wěn)，環(huán)保投資開始占比下降，再之后日本在90年代的時(shí)候出現(xiàn)了第二次GDP的下滑，同期環(huán)保投資再大幅的上升，就是這樣一個(gè)蹺蹺板的效應(yīng)。

而我們中國處于怎樣的狀態(tài)呢？GDP出現(xiàn)第一次下滑的階段。我們知道中國的GDP下滑絕對不會(huì)說10到8降到5到6就截止了，未來肯定也會(huì)到2到3的這樣一個(gè)階段。政府是希望5到6能夠維持一段時(shí)間，我們現(xiàn)在就處于從8到10下降到5到6的這樣一個(gè)階段，就處于日本這樣的第一個(gè)狀態(tài)。而國外在這樣一個(gè)狀態(tài)的時(shí)候就出現(xiàn)了環(huán)保投資的大幅提升，這是為什么呢？這背后的邏輯在于，過去的GDP的支撐點(diǎn)，已經(jīng)不能再持續(xù)了，所以過去的GDP，他支撐的結(jié)果是在下滑，這是一個(gè)很簡單的事情，包括我們現(xiàn)在做供給側(cè)的改革，過去的所有的傳統(tǒng)行業(yè)，都不能再持續(xù)了，然后會(huì)導(dǎo)致GDP的下滑，這是所有行業(yè)的過程。然后我們要開始靠什么呢？要靠轉(zhuǎn)型。轉(zhuǎn)型的過程中，我們看傳統(tǒng)行業(yè)在做供給側(cè)改革，所以GDP的總量是出現(xiàn)收縮的，新興行業(yè)里面在做什么呢？在做互聯(lián)網(wǎng)加+和傳媒。我們發(fā)現(xiàn)互聯(lián)網(wǎng)+對于GDP的作用的是負(fù)的，因?yàn)樗?，做的是減少所有的項(xiàng)目的中間環(huán)節(jié)，提高了效率，對效果來講是好的，但是對于實(shí)際GDP的數(shù)量來講，是負(fù)的。所以我們就會(huì)發(fā)現(xiàn)，當(dāng)我們采用了互聯(lián)網(wǎng)加之后，對于GDP的影響也是負(fù)的，傳統(tǒng)行業(yè)GDP是負(fù)的，新興行業(yè)的GDP也是負(fù)的，所以GDP一定會(huì)大幅下滑，這中間誰來拯救GDP，就是環(huán)保，或者說PPP。

為什么我們看到日本環(huán)保投資的大幅上升，因?yàn)榄h(huán)保行業(yè)具備一個(gè)屬性，就是這張圖，就是固定資產(chǎn)占比比較重，同時(shí)呢ROE還比較好，這是他的屬性。

我們看到目前的狀態(tài)下，這是2015年統(tǒng)計(jì)的一個(gè)結(jié)果，各個(gè)子行業(yè)上市公司板塊兒，他的固定資產(chǎn)的占比，這個(gè)產(chǎn)業(yè)重不重，公司重不重，看一下固定資產(chǎn)的占比，ROE呢，就是看資產(chǎn)的回報(bào)率水平。環(huán)保行業(yè)屬于什么呢？投資很重，同時(shí)盈利還可以，它能夠吸納GDP，同時(shí)它作為投資來講還會(huì)有比較好的回報(bào)率，這一點(diǎn)是所有其他行業(yè)都不具備的，所以你要想維持一個(gè)GDP的水平，而不是讓它一下子回落到2到3，必須要投資，但是，投資去哪里？哪里的投資回報(bào)會(huì)比較高？環(huán)保是是一個(gè)非常好的方向。所以這里面投資一定會(huì)加大。去實(shí)業(yè)時(shí)也可以看到各個(gè)傳統(tǒng)行業(yè)已經(jīng)沒有辦法投了。各個(gè)銀行都發(fā)現(xiàn)沒有辦法投錢了，所以后面的一定會(huì)涌向PPP這個(gè)行業(yè)。這就是為什么2015年下半年，會(huì)出現(xiàn)從2萬億到8萬億的變化，甚至到未來10萬億以上的一個(gè)狀態(tài)。這是關(guān)于第一點(diǎn)，短期PPP一定會(huì)引領(lǐng)投資的驅(qū)動(dòng)。

這張圖是我之前整理的PPP產(chǎn)生的四大要素。第一大要素，就是政府不得不投環(huán)保。因?yàn)楸Ｔ鲩L有壓力，第二大要素是一塊會(huì)有比較好的ROE的水平，因?yàn)樗€算是一個(gè)新興行業(yè)，對于老百姓來說，環(huán)保這塊是個(gè)短板。我們在補(bǔ)短板的時(shí)候?yàn)槭裁磿?huì)在GDP高位之后，到開始下滑了才開始做環(huán)保投資呢，因?yàn)橐欢ㄊ窍扔蠫DP的提升，才會(huì)有錢，老百姓才會(huì)有錢，國家才會(huì)有錢。雖然我們國家現(xiàn)在進(jìn)入到一個(gè)轉(zhuǎn)型的狀態(tài)，GDP開始逐步下滑，但是我們發(fā)現(xiàn)老百姓兜里還是比十年前有錢的，國家政府的財(cái)力也比十年前多了很多，然后我們發(fā)現(xiàn)經(jīng)過幾年的增長過去不可持續(xù)，但是我們錢還在手里，對于環(huán)保的方向、生活質(zhì)量的方向還是有一個(gè)需求的，有了需求就會(huì)有需求的滿足，才會(huì)有一個(gè)比較好的回報(bào)率水平，所以國家不得不投資，民心所向不得不投資。PPP的模式是一個(gè)什么呢？它實(shí)際是一個(gè)抓手，是一個(gè)溝通的橋梁，它是以PPP的形式來承接這些國家的投資，以滿足這些人或者社會(huì)的意愿，這就第三點(diǎn)，PPP產(chǎn)生的意義？第四點(diǎn)呢就是法律的準(zhǔn)備，環(huán)保法是PPP產(chǎn)生的先決條件，后面也在準(zhǔn)備一個(gè)PPP專項(xiàng)法。PPP產(chǎn)生的過程中會(huì)有一個(gè)法律的規(guī)范、制度的保障，才能正常的健康的成長。

環(huán)保PPP投資中期驅(qū)動(dòng)：PPP延長還款時(shí)限，政府中期還款壓力緩解

以上是關(guān)于PPP的一個(gè)短期驅(qū)動(dòng)的評述。中期驅(qū)動(dòng)評述可能就涉及到實(shí)務(wù)了。

這政府的項(xiàng)目是不是一個(gè)重資產(chǎn)的項(xiàng)目？政府是不是沒錢？政府也沒錢，我也沒錢，那我做項(xiàng)目錢從哪里來？如某個(gè)項(xiàng)目投資有30個(gè)億，然后你看到。其實(shí)不需要花多少錢。我們可以看到30個(gè)億的項(xiàng)目的話，按理來說資本金應(yīng)該有9個(gè)億，這個(gè)資本金是怎么來出呢？因?yàn)槭荘PP，所以政府要出一部分錢，然后呢東方園林出一部分錢，每家2.4個(gè)億.但是這兩部分錢還只占50%，剩下是誰呢?是銀行基金，以及第三方的產(chǎn)業(yè)基金，所以這四部分錢構(gòu)成了資本金，然后銀行會(huì)給他貸款，所以你會(huì)發(fā)現(xiàn)，上市公司用2.4個(gè)億撬動(dòng)了一個(gè)30個(gè)億的項(xiàng)目，10倍杠桿。10倍杠桿還不止，因?yàn)檫@個(gè)錢呢，是上市公司對外的錢，它內(nèi)部還可以有一個(gè)資產(chǎn)負(fù)債率，如果再放一次債的杠桿，所以應(yīng)該是能達(dá)到20倍的水平。一個(gè)公司可以按照20倍的杠桿來撬動(dòng)一個(gè)項(xiàng)目的時(shí)候，你覺得他還會(huì)缺錢嗎？所以你會(huì)發(fā)現(xiàn)，投資PPP的錢的來源問題已經(jīng)解決了。同時(shí)這個(gè)事情呢我們會(huì)發(fā)現(xiàn)，上市公司的三張報(bào)表的情況是非常好的，因?yàn)檫@個(gè)項(xiàng)目公司成立之后，這個(gè)項(xiàng)目會(huì)發(fā)包回給上市公司。這個(gè)項(xiàng)目能有30億投資，有了項(xiàng)目還有了錢，才把這個(gè)包發(fā)給上市公司，所以上市公司的報(bào)表會(huì)非常健康，他能拿到總包模式下的收入、同時(shí)也能拿到很快的現(xiàn)金流入，所以報(bào)表是非常健康的，而且杠桿可以利用的很大，資本金可以有很高的回報(bào)率，這是環(huán)保行業(yè)或者上市公司層面，如何來承接PPP的實(shí)務(wù)。

在PPP方面我們把關(guān)于錢的討論分為兩類，一類是我們有沒有錢去干這個(gè)事兒，剛才我說過了，上市公司可以20倍杠桿來做這件事。他是有錢的。第二件類就是企業(yè)干了事之后，有沒有錢賺回來，這張圖呢，就講了錢是怎么回來的問題，就是湘東區(qū)政府來購買這個(gè)服務(wù)。那么購買服務(wù)為什么說以前政府沒錢，現(xiàn)在政府就有錢了呢！其實(shí)很簡單，就是以前政府，既要投資，又要做運(yùn)營，又要付投資的錢，又要付運(yùn)營的錢，那個(gè)時(shí)候政府當(dāng)然沒有錢?，F(xiàn)在PPP有一個(gè)什么改變呢就是，把政府以前所有投資的錢都變成了運(yùn)營的錢，你不要去投資了，投資我來做，你只要出運(yùn)營的錢就行了，所以同樣的錢能做的事情更大。這就是我說的中期PPP的錢的來源。做事情的人的錢的來源，以及做事之后回報(bào)的錢的來源?；旧鲜沁@兩塊，錢已經(jīng)解決了。

環(huán)保PPP投資長期驅(qū)動(dòng)：從B2G到B2C，從付款到付費(fèi)

然后呢，我們講一下，長期的錢的來源即政府的錢又從哪里來呢？政府的錢其實(shí)是從老百姓身上來的，我們知道。政府有兩種途徑跟老百姓要錢。第一種是稅收，稅收的轉(zhuǎn)移支付。第二種就是各種的環(huán)保的稅費(fèi)，電費(fèi)、水費(fèi)、垃圾處理費(fèi)等的各種稅費(fèi)，而現(xiàn)在的主體是2G，三分之二以上的錢都從政府支付過來的，但是看未來五年之后，我們判斷會(huì)變成2C，未來這個(gè)錢的主體應(yīng)該是從老百姓身上出的，這是一個(gè)更大的更長的更遠(yuǎn)的變化，但是這個(gè)邏輯呢，也是存在很大的爭議的，老百姓會(huì)愿意為了環(huán)保而多出錢嗎？這個(gè)出現(xiàn)了很大的爭議，但是我們來看幾張圖。

第一張圖我們拿我們國內(nèi)目前的，環(huán)保的水費(fèi)的支出水平，去和國外去做一個(gè)類比。你會(huì)發(fā)現(xiàn)，這個(gè)比例肯定是比較低的，北京只有0.7美元。最高的話，巴黎能夠達(dá)到4美元。國外的水價(jià)呢其實(shí)長得也是比較快的。比如紐約從九六年到2011年從1塊錢漲到3塊錢的狀態(tài)，所以你知道國外也是慢慢漲過來的，而現(xiàn)在看我們的水價(jià)還是低了很多。當(dāng)然也有人會(huì)說，看看我們現(xiàn)在的收入情況怎么樣？如果說收入很少，你還讓我出那么多水費(fèi)是不是不合理。

然后我們再看這張圖，我們國內(nèi)的，環(huán)保水費(fèi)的支出，占整體的可支配收入比例的一個(gè)圖，就是我們現(xiàn)在家庭的年均可支配收入是多少？我們現(xiàn)在環(huán)保的支出，即水費(fèi)的支出是多少因?yàn)樗M(fèi)的支出已經(jīng)包括了污水處理費(fèi)，垃圾，自來水費(fèi)，水資源費(fèi)。這個(gè)比例，北京市是0.65%，到了沈陽是0.3%，最少的是杭州0.28%，所以綜合來看，我們現(xiàn)在水費(fèi)的支出占總體可支配收入的比例，是0.3%到0.5%。而發(fā)達(dá)國家的合理水平，大概是在3%到5%，如果我們從0.5%，假設(shè)到達(dá)上限，到達(dá)5%，那我們老百姓環(huán)保的支出那就是10倍的支出，我們這是未來10倍的支出到底是多少錢呢？我再算一下，每人每天多花一塊錢，就會(huì)帶來每年4000億左右的一個(gè)新增的環(huán)保運(yùn)營收入空間。一塊錢是什么概念呢？其實(shí)在10年前，我上學(xué)的時(shí)候，一塊錢是可以買一張雞蛋灌餅的。我們現(xiàn)在看，雞蛋灌餅已經(jīng)漲到3塊錢了，而5塊錢可能只能買一個(gè)煎餅果子，如果你一天多花5塊錢的話，帶來的投資增長可能是2萬億的環(huán)保投資，老百姓，因?yàn)橥泴?dǎo)致的對錢的貶值，而這個(gè)錢在貶值的時(shí)候，其實(shí)并沒有體現(xiàn)到老百姓環(huán)保的投資里面去，你看這里面還有巨大的缺口。所以你看環(huán)保這塊老百姓每天多花5塊錢，完全是有能力的，然后對應(yīng)到投資那就會(huì)有2萬億的每年的環(huán)保投資，而且這還不是投資狀態(tài)，這是運(yùn)營費(fèi)用的狀態(tài)，就是他不是一次性支付2萬億投資，而是每年支付2萬億的運(yùn)營費(fèi)用。

這就是我們未來的錢從哪里來。3個(gè)方向，第一個(gè)短期的國家會(huì)有投資的驅(qū)動(dòng)。中期的，政府會(huì)有因?yàn)镻PP模式的變化，導(dǎo)致他同樣的財(cái)力下，能承擔(dān)的支付能力在變大。長期的老百姓的環(huán)保意識(shí)提升，大家對于生活質(zhì)量的改善的需求提高，會(huì)導(dǎo)致老百姓愿意為了環(huán)保來支付，同時(shí)呢也在不斷貨幣貶值的過程中環(huán)保的支出絕對額一直處于落后的狀態(tài)，這里面有一個(gè)每年至少2萬億的市場空間的規(guī)模，這樣長期的錢從哪里來？也說明白了。

這張圖讓我們再來看這個(gè)老百姓的錢的占比到底是多少？我們現(xiàn)在的一個(gè)污水處理廠。我統(tǒng)計(jì)了幾個(gè)地區(qū)的數(shù)據(jù)，包括污水處理廠中標(biāo)之后的政府給的污水處理費(fèi)，和老百姓上交的水費(fèi)中污水處理費(fèi)，中間的差額要靠政府的財(cái)政補(bǔ)貼，如果這幾個(gè)地方老百姓污水處理費(fèi)的支出上升到一塊錢。政府補(bǔ)貼的數(shù)據(jù)會(huì)大幅的下降，變成從60%靠政府補(bǔ)貼，變成30%靠政府補(bǔ)貼，最后政府騰挪出來的錢就會(huì)變得很多。

下面這張圖呢，是一張大概念的圖，在一開始的時(shí)候，大家會(huì)對PPP是什么？哪些企業(yè)能來參與PPP，處于比較困惑的狀態(tài)。現(xiàn)在已經(jīng)看得很清楚了，能參與到市政綜合環(huán)境治理也就是PPP的是三方，一方是做土建的，所以你看到很多建筑類的工程公司可以參與到PPP的項(xiàng)目，另外一方呢，就是地上部分的物理的治理，其實(shí)就是園林。

然后地上部分的化學(xué)治理，也就是環(huán)保，所以PPP呢，是一個(gè)市政的綜合環(huán)境的治理。包括三方，土建一方，園林一方，環(huán)保一方。所以，之前我寫過一篇東方園林的深度報(bào)告，大家會(huì)說，這個(gè)公司轉(zhuǎn)到環(huán)保里面拿PPP了，其實(shí)不是這樣的，這個(gè)公司本身就具備拿到PPP的資格，收購環(huán)保只是補(bǔ)充和擴(kuò)大它的能力。他之前就是干園林的，所以才能拿到很大的PPP的項(xiàng)目，然后他收購了很多環(huán)保公司把化學(xué)這一塊補(bǔ)上。所以把PPP做起來了，所以去年的時(shí)候，到年底的話，E20排序他是到了第三名，所有公司PPP項(xiàng)目訂單總額的第三名。所以我們看環(huán)保PPP的參與者一共就3方。所以我們看上市公司還是非上市公司，看他處于這三方中的哪一方。這就是風(fēng)，我們之前都說風(fēng)來了之后，豬也會(huì)飛起來，PPP就是目前的實(shí)業(yè)投資主力之風(fēng)，我們在風(fēng)的哪個(gè)位置，然后怎么參與進(jìn)去的，我們是不是有能力獨(dú)立地開展這3個(gè)大的板塊，資質(zhì)是不是已經(jīng)全了，是不是需要并購，還是我們只是其中一個(gè)板塊的一個(gè)小項(xiàng)，進(jìn)入到一個(gè)板塊里面去，通過被并購抱一個(gè)版塊的大腿，這就是并購和被并購的關(guān)系。去年為什么會(huì)發(fā)生這么多的并購和非并購呢？邏輯就在這里。

關(guān)于PPP和BOT的區(qū)別呢，大家都會(huì)說出來很多，2015年初的時(shí)候，大家還是會(huì)比較迷茫。到年底的時(shí)候，大家已經(jīng)說得比較清晰了。這張圖即使描述兩者的區(qū)別，也是我對于PPP所有觀點(diǎn)一個(gè)總結(jié)。第一點(diǎn)區(qū)別在我看來，BOT是個(gè)體項(xiàng)目，PPP是群體項(xiàng)目，從個(gè)體變成了群體，無論它的總體的量。還是里面的種類都在變大，導(dǎo)致整個(gè)行業(yè)的集中度在提升，龍頭就會(huì)出現(xiàn)，這是第一個(gè)大邏輯。

第二個(gè)大邏輯就是板塊來講，整個(gè)板塊在趨向模塊化，投資在大集團(tuán)化，因?yàn)橹挥羞@樣才能承接下大的PPP項(xiàng)目。而這樣的話呢，模塊化和集團(tuán)化，大的投資量也才能會(huì)下的來。如果環(huán)保都是小公司，就算有幾萬億也是投不下去的，不可能挨個(gè)去找，有了模塊化和集團(tuán)化之后，才能夠像我剛才說的那樣承接政府的投資，所以行業(yè)的總量的投資在迅速變大，這是第二點(diǎn)。

第三點(diǎn)從政府方面，政府之前的支出是隱性的支出，是看不見的支出，是一個(gè)分散化的支出，未來的政府的支出呢因?yàn)樗獍oPPP公司，就相當(dāng)于，職能從原來的投資項(xiàng)目、規(guī)劃項(xiàng)目，到未來只是運(yùn)營/監(jiān)管項(xiàng)目。這樣建設(shè)主體就變得更加專業(yè)起來，因?yàn)樗辛?，民營企業(yè)更加專業(yè)化了。而且政府付了多少錢，已經(jīng)開始變得明晰了，因?yàn)檎隽诉@塊多少錢、那塊多少錢，綜合起來多少錢，你是算不出來的，但是一旦把一個(gè)城市一個(gè)PPP項(xiàng)目都給一個(gè)公司，就不歸政府管了。這個(gè)公司到底花了多少錢，政府到底花了多少錢可以算得很清楚。這個(gè)會(huì)怎么樣呢？就會(huì)在未來，也是剛才我說的最后一點(diǎn)，為公共支出主體的轉(zhuǎn)變做好準(zhǔn)備，之前我們不知道政府花了多少錢，所以我們不愿意付這個(gè)錢。我們也不知道政府這個(gè)錢去了哪里。如果我們未來說政府來收我們這個(gè)錢，不是政府來花，而是給PPP公司來花，這可能在未來3年就會(huì)成為一個(gè)很明顯的模式。就會(huì)發(fā)現(xiàn)老百姓的錢。政府周轉(zhuǎn)一下，交給專業(yè)的公司，環(huán)境會(huì)變好，老百姓也愿意花這個(gè)錢。所以明晰化專業(yè)化，是未來公用支出的模式的必要準(zhǔn)備，也是我們未來PPP版塊最大的方向性的變化。

第三部分  環(huán)保更遠(yuǎn)的未來

最后說一點(diǎn)的話是，關(guān)于環(huán)保板塊的一個(gè)大的邏輯，剛才我說了半天，其實(shí)都在說PPP，而PPP是什么呢！其實(shí)是一個(gè)狹義的環(huán)保，我們管它叫做市政的水處理、固廢處理，煙氣處理，還有監(jiān)測。但是我們發(fā)現(xiàn)，所謂的七大戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)，排名第一的，他叫節(jié)能環(huán)保，節(jié)能甚至排在環(huán)保之前。

所以我們知道，環(huán)保一定是個(gè)大板塊，而不是我們剛才說的幾個(gè)子版塊，因?yàn)榻裉斓闹黝}呢我主要講的是PPP，但是未來的話還是愿意跟大家討論一些更廣闊的東西。環(huán)?，F(xiàn)在來看，不管是市政也好還是治污也好都是狹義的環(huán)保，他的廣義的話環(huán)保的前端，應(yīng)該叫做節(jié)能?，F(xiàn)在工業(yè)里面有非常大的節(jié)能的空間。而且工業(yè)里面有很大的節(jié)能的動(dòng)力。為什么呢？因?yàn)樗麄儾痪皻?，如果一個(gè)工業(yè)領(lǐng)域很景氣的時(shí)候，他是不愿意做節(jié)能改造的，因?yàn)橐．a(chǎn)。但是它不景氣的時(shí)候，如果你通過這個(gè)改造能夠降低哪怕10%的成本，他就出現(xiàn)了10%的利潤，所以很多企業(yè)都愿意做節(jié)能改造。當(dāng)然你要是真的能節(jié)能才好，因?yàn)楣?jié)能領(lǐng)域的技術(shù)門檻要求都很高。

廣義環(huán)保的后端呢，我們叫資源綜合利用，目前來講，我認(rèn)為危廢領(lǐng)域是一個(gè)比較好的子板塊。但是資源利用的整體來講，我們發(fā)現(xiàn)現(xiàn)在大宗商品的價(jià)格其實(shí)處于一個(gè)底部波動(dòng)的狀態(tài)，所以當(dāng)變廢為草，而不是變廢為寶的時(shí)候，這個(gè)行業(yè)就很難存在一個(gè)很大的機(jī)會(huì)了，我覺得，未來可能會(huì)好。但是短期大家要等一等?；旧线@是我對廣義環(huán)保行業(yè)幾個(gè)板塊兒的大概念的梳理。

在最后說一點(diǎn)就是我們看到，這張圖是威立雅的市值的變化，可能從01年到現(xiàn)在16年，經(jīng)過十幾年的變化，我們發(fā)現(xiàn)，有個(gè)大爆發(fā)之后會(huì)歸于平靜的過程，之前我講的所有的點(diǎn)，都是環(huán)保板塊處于一個(gè)很好的爆發(fā)的點(diǎn)了，你要準(zhǔn)備好到底你是哪一部分，是節(jié)能部分，還是環(huán)保的里面其他部分，但是現(xiàn)在讓大家失落的一點(diǎn)是。環(huán)保板塊是不可能奮斗終生的，所以我們看其他很多板塊都有人愿意為產(chǎn)業(yè)奮斗終生。但是如果你為環(huán)保板塊奮斗終生會(huì)是什么原因呢？會(huì)是因?yàn)橐惠呑迎h(huán)保也沒搞好。

國外，你是看不到大氣治理的公司的，因?yàn)閲獾拇髿庖呀?jīng)比較好了，所以這些公司都死掉了。所以環(huán)保呢，在一個(gè)風(fēng)起來之后，你在乘風(fēng)而起之后你就是大公司了，但是呢，如果你如果沒有從乘風(fēng)而起的話你就不存在了，所以你看到，我最后總結(jié)一句話，現(xiàn)在是環(huán)保最好的一個(gè)時(shí)代，因?yàn)轱L(fēng)已經(jīng)起來了，政策出來了。各種外部的壓力，和內(nèi)部的結(jié)構(gòu)都已經(jīng)準(zhǔn)備好了，但也是一個(gè)很緊迫的時(shí)代，未來過了十年左右的話，環(huán)境治理好了之后，環(huán)保是一個(gè)必然會(huì)消亡的行業(yè)，但人生又何嘗不是一個(gè)過程呢，又何嘗不是有很多行業(yè)在中國會(huì)陸續(xù)消亡呢？

（招商電力公用事業(yè)研究團(tuán)隊(duì)成員：朱純陽，張晨，韓佳蕊，孫曙光，于夕朦，王嘯，弋雋雅，彭全剛）

編輯：李艷茹